La Generalitat de Catalunya
pretende efectuar una nueva emisión de Bonos por importe de 3.000 mn eur
ampliable a 4.000. La emisión tendría dos tramos: una emisión a un año
retribuida al 4,75% y otra a dos años retribuida al 5,25%.
Para analizar el riesgo de esta
emisión hemos actualizado los datos de apalancamiento de esta comunidad que utilizamos en su comparativa para la emisión de bonos de la Generalitat Valenciana (ver
cuadro con las cifras en la última página y gráficos del documento) partiendo
de los datos de los presupuestos de la Generalitat, del Banco de España y del
Ministerio de Economía y Hacienda.
Tras el análisis de los
mismos hemos llegado a las siguientes conclusiones
sobre la situación actual del emisor y rentabilidad y riesgo de la emisión.
1.
Situación del emisor
La crisis actual impone un
fuerte ajuste a la comunidad, que ve como se desplomen sus ingresos y el
déficit se dispara. Esto ha conllevado fuertes ajustes en la mayoría de
partidas de gasto del presupuesto 2011 presentado (un -5,8% en gastos
corrientes -descontando el aumento del 32% del gasto financiero- y un -35,6% en
gastos de capital). A pesar de ello, el déficit se espera se mantenga elevado
(5.408 mn eur 2,53% PIB11e) aunque
podría reducirse notablemente, hasta los 2.558 mn de eur, un 1,19% PIB11e, si como apunta la Generalitat
hay corresponsabilidad por parte del estado español.
Con todo, la deuda continúa
aumentando (16,25% del PIB11e, 146% sobre
ingresos presupuestado 2011e) y su
financiación consume cada vez más recursos, con el consiguiente pernicioso
efecto desplazamiento en las partidas de gasto. Además, la premura de la
situación concentra cada vez más un mayor monto de deuda en los próximos 5
años, aumentando el riesgo en estos plazos. Esto, junto a la falta de capacidad
recaudatoria, que dificulta claramente la gestión de los ingresos y por ende
del déficit, magnifica la percepción del riesgo y en una situación clara de
rebaja generalizada del rating de los emisores de deuda, la Generalitat de
Catalunya no ha sido una excepción.
Como opción de crecimiento,
en un contexto de debilidad de la demanda interna (tasa de paro 2011e del 18%)
Catalunya, como la mayoría de economías europeas, esperara crecer gracias a la
demanda externa.
2.
Rentabilidad riesgo de la emisión.
A pesar del contexto adverso
en que se encuentra la Generalitat de Catalunya, nuestra visión es que la
rentabilidad es suficientemente atractiva si la comparamos con depósitos a un año (rentabilidades
próximas al 3,5%) o con emisiones del mismo plazo del Estado Español, que
mantienen una TIR (recogida datos Bloomberg) del 3,3%, lo que supondría un prima
del 130 pp.bb. El rendimiento estaría incluso por encima de los bonos ya
emitidos por la Generalitat, que a un año cotizan con una TIR entre el 4,6% y
el 4,70%.
En el caso de la emisión a 2
años, la prima respecto a las emisiones del estado seria del 240 pp.bb. aunque si
comparamos respecto a emisiones del mismo vencimiento de la Generalitat que
actualmente cotizan, el rendimiento ofrecido estaría por debajo (5,25% frente
la 6,15%).
Esta prima
de los bonos de la Generalitat respecto a la deuda del Estado Español creemos
que muestra el riesgo inherente a la
falta de control, por parte de la Generalitat, de la capacidad de decisión
sobre los ingresos, pues los niveles de deuda no tienen nada que envidiar
los del conjunto del Estado (un 68,7% deuda sobre el PIB11e del Estado Español
y 561% sobre ingresos presupuestados 2011).
Aviso legal:
Esto no es un análisis profesional, el objetivo es dar una opinión personal y una impresión particular de la emisión y su valoración. En ningún momento nadie debe tomar este post como una recomendación de compra o venta.
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