Colonial inició el lune14 de abril, la tan esperada ampliación de
capital, a través de la cual prevé recaudar 1.263 millones de euros.
La operación se lleva a cabo con
la emisión de 13 acciones nuevas por cada una de las viejas, lo que supone que
la acción nueva debería cotizar, tras el cierre del viernes a 2,24 eur/acc a
0.559eur la acción post ampliación y el derecho a 1,68eur.
13
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0,43
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5,59
|
1
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2,24
|
2,24
|
14
|
7,83
|
|
Acc. nueva
|
0,559
|
|
derecho
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1,6807
|
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dilución
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-75,0%
|
|
Tras dos días de cotización la
acción nueva se intercambia a 0,607 y el derecho a 1,46.
Es decir, el derecho cotiza con
un descuento superior al 10% (acción vía derechos cuesta 0.542 eur/acc). Este desajuste
lleva, a quien quera participar de la ampliación de capital de la compañía, a
comprar derechos frente acciones, o arbitrar con la venta de acciones y compra
de derechos, como se ha estado haciendo durante todo el día de hoy, en el que
se han visto desajustes superiores al 23%
Más allá de esta cuestión técnica,
la verdadera pregunta es si vale la pena comprar acciones, en este caso, derechos,
de colonial.
Mi respuesta es que NO compraría
acciones por encima de 0,526 eur/acc o derechos por encima de 1,248 eur/derecho,
¿Por qué?
1. Porque
el NAV post ampliación de capital es de 0,45 eur/acc.
Es decir, a 0,607eur/acc la prima es del 34,9%. Si
miramos el mercado de oficinas en Europa vemos que cotiza con un descuento del
11% y sólo en Inglaterra encontramos un prima del 17%.
El NAV actual de 0,45 eur/acc, supone que se valora la
participación del 53,4% que Colonial posee en la francesa SFL a un valor NAV de
la misma de 49,6 eur/acc, es decir, valorando los activos a precios de mercado
francés próximos a los máximos de 2007. Si miramos la cotización de SFL (34,74
eur/acc) vemos que los accionistas franceses toman este valor con cautela.
2. Un
precio de 0,526 eur representa una prima del 17%, en línea con la prima
existente en el mercado de oficinas inglés.
¿ 2.1¿Por qué podemos aplicar esta prima?
2.1.1 Por la capacidad de mejora del los precios y rentas en Barcelona y Madrid, que han sufrido una caída del 30% y 40% respectivamente, desde máximos del 2007.
2.1.1 Por la capacidad de mejora del los precios y rentas en Barcelona y Madrid, que han sufrido una caída del 30% y 40% respectivamente, desde máximos del 2007.
2.1.2 Por la
mejora del coste de financiación. La ampliación de capital permitirá una
reducción de la deuda sobre el valor de los activos del grupo, desde 85% actual al 49% tras la ampliación de
capital
2.2 ¿Por qué no aplicarle un prima mayor?
2.2.1 Por la
incertidumbre en el ritmo de recuperación de los precios en Barcelona y Madrid.
2.2.2 Porque el NAV
actual del 0.45 eur/acc ya incluye una recuperación de los precios en Paris a niveles de máximos del 2007 (precio m2
2013: 10.980 eur frente 9.700 eur precio m2 2007) con rendimiento de
los inmuebles del 5%. Muy próximos a los mínimos del 2006-07 del 4,75%. Un spread
del 3% respecto al bono francés a 10 años.
2.2.3 Porque
este precio de 0.526 eur/acc ya presupone un incremento de valor de los activos
del 6% en Francia y del 24% en España.
Conclusión
Creo que Colonial estaría
finalizando su proceso de reestructuración de balance, sobre todo si en
Barcelona y Madrid los precios han tocado fondo y entraría en un nuevo proceso
de creación de valor, que iremos monitorizando con el paso de los trimestres.
La elevada liquidez y la búsqueda
de oportunidades en el sud de Europa ha situado a Colonial en el punto de mira
de inversores extranjeros, tanto por su focalizada exposición en oficinas de
tres grandes plazas como Barcelona, Madrid o París, como por el espaldarazo
dado por un inversor de referencia como Villar Mir, que asegura 300 millones de
euros de la ampliación de capital.
